Articolo a cura di Lorenzo Macchia per Fondi & Sicav
Uno dei pilastri della riforma dettata dalla Aifmd II (Direttiva 2024/927) è la nuova disciplina sugli strumenti di gestione della liquidità dei fondi, chiamati con l'acronimo Lmt (liquidity management tool). Gli strumenti in esame non si applicano a tutti i tipi di Oicr; gli Lmt riguardano i fondi aperti, Oicvm e Fia di tipo aperto, cioè quella tipologia di fondi che consentono rimborsi periodici delle quote agli investitori. Di contro i Fia chiusi riservati, come i fondi di private equity, di private debt o di venture capital che raccolgono capitale e non ammettono rimborsi anticipati, sono esclusi dall'obbligo di dotarsi di tale tipologia di strumenti di gestione della liquidità.
L'UTILIZZO DEGLI LMT
Gli Lmt sono strumenti che il gestore può attivare per gestire situazioni di stress sulla liquidità del fondo, in particolare quando le richieste di rimborso degli investitori superano la disponibilità liquida del portafoglio. Un Fia aperto investe in attivi che possono essere illiquidi o difficili da liquidare rapidamente, ma deve al tempo stesso garantire rimborsi periodici agli investitori. Se molti investitori chiedono di uscire con tempistiche ravvicinate - come accade tipicamente nei periodi di crisi di mercato - il gestore si trova in una situazione di disallineamento tra passività liquide e attivi illiquidi. Gli Lmt servono esattamente a gestire questo rischio, consentendo al gestore di modulare i rimborsi in modo ordinato invece di liquidare il portafoglio a prezzi penalizzanti.
GLI STRUMENTI DI GESTIONE DELLA LIQUIDITÀ
L'Aifmd II ci fornisce un elenco chiuso di nove «strumenti di gestione della liquidità a disposizione dei Gefia che gestiscono Fia di tipo aperto», tra cui troviamo: ( 1 ) la sospensione delle sottoscrizioni, dei riacquisti e dei rimborsi; (2) le restrizioni al rimborso (gate); (3) la proroga dei termini di preavviso; (4) le commissioni di rimborso; (5) l'oscillazione dei prezzi; (6) la doppia tariffazione; (7) il prelievo antidiluzione; (8) i rimborsi in natura e, infine (9), i conti side pocket. I Gefia che gestiscono Fia di tipo aperto, salvo specifiche eccezioni, sono obbligati a selezionare almeno due strumenti di gestione della liquidità adeguati, tra quelli indicati dal numero 2 al numero 8 del citato elenco, dopo avere valutato l'idoneità di tali strumenti in relazione alla strategia di investimento perseguita, al profilo di liquidità e alla politica di rimborso del fondo. Il gestore rappresenta il funzionamento degli strumenti scelti nel regolamento o nell'atto costitutivo del Fia ai fini del possibile utilizzo nell'interesse degli investitori del Fia. Tuttavia, viene dettata un'ulteriore restrizione in termini di scelta dello strumento: la selezione non può comprendere soltanto gli strumenti dell'oscillazione dei prezzi e della doppia tariffazione.
COME SCEGLIERE GLI STRUMENTI
L'Esma nei suoi orientamenti fornisce indicazioni di dettaglio sulla selezione degli strumenti di gestione della liquidità precisando che i gestori possono scegliere di selezionare più di due Lmt nonché misure aggiuntive di liquidità, al fine di garantire la resilienza complessiva del fondo e la capacità di gestire la sua liquidità tanto in condizioni normali del mercato quanto in condizioni di stress. L'Aifmd II attribuisce, inoltre, al Gefia la possibilità di ricorrere agli strumenti della sospensione delle sottoscrizioni, dei riacquisti e dei rimborsi, o ai conti side pocket soltanto in casi eccezionali, quando le circostanze lo richiedano e quando ciò sia giustificato, tenuto conto degli interessi degli investitori del Fia. Tale facoltà è concessa anche senza un'espressa previsione all'interno del regolamento o dell'atto costitutivo del fondo. Si tratta, in altre parole, di strumenti attivabili di diritto. La normativa primaria non definisce in maniera puntuale le circostanze eccezionali al ricorrere delle quali i gestori possono attivare gli Lmt cosiddetti di diritto; tuttavia, l'Esma nei propri orientamenti propone un elenco, seppure non esaustivo, assai rappresentativo di circostanze eccezionali. Si passa dalla difficoltà di valutazione delle attività, ai gravi problemi di liquidità per cui l'esecuzione della vendita delle attività sottostanti potrebbe causare difficoltà di liquidità per il fondo, dagli incidenti informatici che incidono sulla capacità operativa del fondo, del gestore di fondi e/o del fornitore di servizi del fondo, alle chiusure impreviste dei mercati, alle restrizioni alla negoziazione, alla chiusura delle sedi di negoziazione, per finire con le gravi crisi finanziarie e/o politiche, con la presenza di frodi o catastrofi naturali.
